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《货币市场分析框架》 如何应对当前经济形势低利率环境对业务的影响 课程导语: 2023年，在中美利差倒挂加剧、美联储加息预期反复、全球地缘局势紧张升级等多重因素影响下，人民币汇率呈阶段性震荡走贬，全年表现在亚系货币中排名较后，人民币计价 资产也出现弱势，包括股市、房市在全球表现都靠后。国家统计局介绍关于全国2023年国民经济运行情况报告，国内 生产总值（GDP）达到了126.06万亿元，同比增长5.2%。部份数据超乎预期，人均GDP为8.94 万元/人，但实体经济的是否有所好转是全体国民关心的话题。去年底中央经济工作会议到今年度政府工作报告都点名“着力扩大国内需求”“把恢复和扩大消费摆在优先位置”，表明在出口承压的背景下，扩大内需是2023/2024年我国 宏观经济的首要任务。七月政治局会议指出，“当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些 企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻”。十月底召开的中央金融工作会议，会议强调，要全面加强金融监管，有效防范化解 金融风险，依法将所有金融活动全部纳入监管，消除监管空白和盲区。值得一提的是，本次会议进一步明确房地产支持政策，有效化解房地产 行业风险以及地方政府债务困难。 近年来政策引导实体融资利率下降持续发力，我国银 行业净息差逐步下降，根据金融监督管理总局数据，截至2023年末，我国银行整体净息差已降至1.69%，达到有统计数据以来的最低点。 展望2024年，国际汇率整体仍受到美联储货币政策与美元波动的影响，人民币汇市面临的不利因素趋于缓解，市场上主流货币欧元、日元、英镑、澳元、加元的汇率则需视其经济基本面以及全球资本流动的影响。随着中国经济的持续发展和居民财富的快速积累， 财富管理与家庭规划衍生出来的金融服务变得备受瞩目，面对低利率与低息差环境下，金融机构重新调整自身的经营战略，解读并布局货币政策走势的交易策略，如何让非息收入对盈利的拉动进一步凸显，如何调整 资产摆布变化、负债结构变化，二级市场投资机会，以及如何进行 风险管理，降低市场波动的负面影响。 授课大纲“ 1) 世界主要经济体检视 中国是全球经济增长最大贡献国,人民币国际化之路还很长? 2) 中国经济几个发展趋势特征明显 人民币汇率长年的“稳”具备中国特色： CNY与其他货币汇率波幅比较偏低 3) 影响经济的国内三大灰犀牛后续分析 : 政策调控 国家统计局提出的“三重压力”改善了吗? 4) 回到“稳经济”主轴~~政策聚焦〝发展与安全〞〝开放与监管〞 2. 我国 宏观经济局势探讨 / 经济与金融市场发展趋势 1) 最新中央金融金融监管工作会议定调严监管 2) 中国市场高水平开放~画好跑道的开放~〝香港〞通道 3) 健全有序的资本市场有助于解决社会现象 4) 稳地产是稳经济的滩头堡~政策不断加码添柴 3. 我国强调“以我为主”~解析结构性货币政策引导资源配置/ M2与社融增速变化趋势/引导实体融资利率“稳中有降“ 1) 逆周期往跨周期调节→价格引导【锚】~LPR与企业新增贷款利率的趋势 贷款带动债券利率、固定收益、银行理财到存款利率的下降 2) 偏强美元的环境 人民币汇率保持可控的路径 3) 我国宏观杠杆率偏高的结构分布~ “稳”基调下加大投资力度 4. GDP数据恢复，实体经济的活力是否有所好转？ 市场热点：为什么实体经济有“宏观热、微观冷”的说法? 1) 央行投放去哪儿了~货币政策精准有力，新增 信贷和社融远超市场预期 3) 社会民生数据表现出心理担忧预期？ I. CPI和PPI持续走低 ～ 担忧通缩 II. 2023住户存款继续两位数增长～2022年住户存款增加17.84万亿元已创历史新高～ 存款不消费？ III. 就业形势有所改善？青年人失业率走高、隐性失业灵活就业人口多少？ 5. 读懂宏观政策面、资金交易面、金融监管面/怎样读懂金融要闻传递的信息 1) 每日金融要闻观察 2) 每季度央行重大报告 3) 中央政治局会议与财经领导谈话释出的信号 4) 人民币离岸市场香港是观察重心 二、 全球金融市场的货币政策趋势探讨 全球G3三大货币 1. 美国货币市场流动性框架 全球80%以上的经济体跟着美联储政策趋势 1) 回顾一下历史上的加息事件~~从1973年开始，美国历次的加息行动都伴随着全球金融市场的剧烈波动~~对全球经济的影响是深远而广泛 I. 1973年，美国加息至8%，当年10月爆发中东战争，第一次石油危机； II. 1987年，美国再次加息，紧接着日本房地产泡沫破灭，日本陷入了长达数十年的经济低迷； III. 1999年-2000年加息至6.5%，亚洲金融危机和互联网泡沫破裂； IV. 2004年-2006年加息至5.25%，导致2008年金融危机； V. 2022年至今美国又开始加息周期；结束了? 何时降息? 2) 美国货币市场主要参与机构包括：货币当局（美联储），财政部；银行；一级交易商，货币市场 基金（MMFs），即影子银行部门；现金池（Cash Pool） 3) 美国货币市场的利率体系 美联储通过设定IOER和ONRRP利率对短端利率进行调控 4) 了解和预测美联储的货币政策 衡量通胀的目的和理念决定了其对指标的选择和设计 I. 直接采用政府编制发布的指标-CPI和PCE价格指数，联储选择了其中的PCE及核心PCE作为其价格水平的衡量标准 II. 就业数据~特别关注每小时工资/非农就业人口 近期走势 III. 美联储加息往往伴随着全球金融市场的动荡~~资本流动往往带有投机性质，容易引发 资产泡沫和 金融风险2. 欧元区 2008 年金融危机与欧洲债务危机，使欧央行转变为一个多重职能机构，不仅负责货币政策，还与欧盟委员会共同进行决策 1) 欧元区经济增长承压，部分经济体走向衰退边缘 德国衰退风险居高不下 3. 日本央行货币政策调整 告别激进宽松，货币政策全面正常化 1) 经济温和复苏，通胀加速下行，“工资-通胀”良性循环初步确认 2) 货币政策正常化进入“快车道” 3月议息会议上，调整货币政策框架，结束负利率、收益率曲线控制和风险 资产购买，实现17年来首次加息 3) 日本货币政策变化或将改变国际外汇市场交易模式 市场上规模约20万亿日元的日元-美元套利交易（CarryTrade）面临价值重估?? 日央行的加息对部分高利率的新兴市场国家流动性可能亦造成扰动 三、 货币市场的研究框架 银行间市场最大 1. 货币市场的特点与功能 2. 读懂央行 资产负债表：从央行 资产负债表的角度来分析货币市场与流动性的总量构成与变化 1) 央行 资产端最重要的组成 主要分项对流动性的影响 2) 央行负债端最主要的构成 主要分项对流动性的影响 3. 供给角度～定量分析出发，宏观流动性的可量化指标 1) 货币供应量（M2）根据人民银行的统计口径定义～近年走势 2) 基础货币，也称货币基数(MonetaryBase) I. 再贴现和再贷款因素 常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）以及抵押补充贷款（PSL） II. 外汇占款因素 III. 财政存款因素 财政存款的上缴投放在短期内会对流动性产生重要影响 IV. 公开市场操作因素 公开市场正回购和逆回购操作以及SLO等，需要关注操作的数量和价格 V. 其他因素 3) 货币乘数是指在基础货币（高能货币）基础上通过商业银行的创造存款货币功能产生派生存款的作用产生的信用扩张倍数 银行超额准备金利率可以看作是货币市场利率的下限 4. 需求角度 货币市场利率对资金需求方意味着负债成本，融入资金后必然对应到 资产配置 5. 政策中枢 1) 我国货币市场基本形成了公开市场操作利率为底和SLF利率为顶的宽区间 2) 解读央行发布中国货币政策执行报告 6. 市场交易角度 1) 货币市场利率的量价关系本身包含当下资金供需状况及市场对资金面的预期 2) 货币市场主要关注的利率指标汇总 I. 银行间市场资金利率 DR(质押式回购), FR(回购定盘), IB(银行同业拆借) II. 交易所市场资金利率 GC(质押式回购) III. 资金报价利率 Shibor IV. 货币市场投资工具利率 存单/票据/货基/利率互换/理财 V. 政策利率 逆回购/ LPR/ SLF/ MLF/ PSL 四、 低息差环境下，探索丰富多元化业务经营结构 举国外金融机构应对做法分析 1. 营收结构调整：利率水平回落持续越久、下降幅度越大，那么对净利息收入的负面影响也越大 (1) 向客户提供全面的金融业服务， 拓展收入的来源：贷款是最好的敲门砖 1) 增加手续费及佣金收入 I. 利、汇率套保业务 II. 机构理财与债券承销 2) 延长住房抵押贷款期限 3) 部分资本不足的银行会逐步下沉其债券组合的信用资质 1) 中长期贷款比重提升，拉长重定价周期 I. 通过拉长 资产久期、提升中长期贷款占比的方式来获得较高收益率 II. 中长期贷款的重定价周期也有所拉长，从而延迟低利率环境对 资产端业务收益率的影响 III. 银 行业投向企业和个人贷款的侧重来看，个人贷款占比提升 II. 对非金融企业的贷款占比下降；(政策任务下不易转型)聚焦政府 产业政策相关企业 III. 银行对各级政府的贷款以长期可持续经营和促进当地经济长期发展为宗旨 3. 负债端应对：活期存款占比高更可保持较低成本的负债优势 1) 近年银行订 目标～活期存款占比持续提升；客户抢占定期存款需求大 2) 低利率、低息差环境下，银 行业普遍采用加大 资产负债期限错配的经营策略? 正斜率不变的收益率曲线适合carry trade骑乘操作 4. 低利率政策成为趋势 会趋向零吗? 1) 据Wind数据显示，2022年末，我国金融机构人民币一般贷款加权平均利率、企业贷款加权平均利率、个人住房贷款加权平均利率、票据融资加权平均利率分别为4.57%、3.97%、4.26%、1.6%，均为有统计记录以来的历史低点 2) 低利率倒逼金融机构转型挑战 II. 利用信息、渠道、资金和信誉等方面的优势，进一步强化中间业务服务能力 III. 成本端做好“节流”，是维持银 行业利润水平的必然选择 IV. 金融科技研发的投入提升数智化能力
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